国内首份智能眼镜招股书亮相，明星资本云集与巨额亏损同时浮出水面。
4月2日，港交所披露了智能眼镜公司XREAL的IPO上市申请书，联席保荐人为中金公司、花旗两家机构。这是国内首家提交IPO上市申请的智能眼镜公司。
XREAL成立于2017年，是一家专注于消费级AR眼镜设计、开发与销售的科技公司。XREAL产品线涵盖三大系列：面向入门级的Air系列、搭载自研X1空间计算芯片的中高端One系列，以及定位高端小众市场的Light-Ultra-Aura产品线。
招股书显示，XREAL的营收逐年递增，2023年、2024年、2025年营收分别为3.90亿、3.95亿、5.16亿元；与之对应，三年毛利率分别为18.8%、22.1%、35.2%。
XREAL称，毛利率改善主要由于销售成本占收入比重持续下降。招股书显示，XREAL销售成本率从2023年的81.2%降至2025年的64.8%。销售及分销开支连续削减，从2023年的2.14亿元降至2025年的1.31亿元。
同时，XREAL亏损逐年收窄，2023年、2024年及2025年分别录得净亏损8.82亿元、7.09亿元及4.56亿元，对应净亏损率分别为226.1%、179.6%和88.4%。时代周报记者统计发现，虽然XREAL亏损金额和亏损率均呈逐年收窄趋势，但三年累计亏损仍高达20.47亿元，远超同期总营收13.01亿元。
时代周报记者根据XREAL招股书数据梳理发现，XREAL三年累计亏损中，近10亿元来自公司估值上涨导致的优先股等金融工具公允价值变动，属于会计层面的“纸面亏损”，并非经营中实际烧掉的现金。
与此同时，XREAL流动负债持续攀升。招股书显示，在2023年、2024年、2025年期间，XREAL流动负债分别为26.99亿元、31.39亿元、34.89亿元，2026年2月末进一步升至38.15亿元。公司方面称，负债增长亦受优先股、认股权证及可换股票据影响。
天使投资人、资深人工智能专家郭涛对时代周报记者分析认为，公司流动负债虽大幅增长，但其中大部分为可转换优先股等金融负债。该类负债在上市后将转化为权益资本，并非需以现金即时偿还的刚性债务，因此公司实际偿债压力远低于表面数据所呈现的水平，短期内不存在因该类负债引发的偿债危机。
针对IPO、业绩亏损等相关问题，时代周报记者多次致电XREAL方面，未获回复。
连续四年全球AR眼镜市场销售收入排名第一
2017年，31岁的徐驰决定回国创业。
徐驰在美国明尼苏达大学获得电子工程博士学位，先后供职于英伟达和Magic Leap。在Magic Leap期间，他负责三维视觉算法，在亲眼见到AR眼镜原型后，徐驰决定创业。2017年，徐驰与浙大同学肖冰、师弟吴克艰在北京创立Nreal，后更名为XREAL。
2019年，XREAL推出首款消费级AR眼镜Light系列，在CES（国际消费电子展）上一亮相便引发大量关注。但这款眼镜“叫好不叫座”，商业化进展并不顺利。当时团队归因于销售链条太长、用户反馈滞后；功能过多，却缺乏软件生态支撑。
于是，第二代产品XREAL Air做出调整后于2022年上市，Air重79克，与普通墨镜无异，成为AR行业爆款。据艾瑞咨询数据，2022年至2025年，XREAL连续四年在全球AR眼镜市场销售收入排名第一。
XREAL的收入高度集中于AR眼镜及配件销售。招股书显示，2023至2025年该项收入占比始终在91%以上。其中，AR眼镜本身收入占比稳定在78%左右。2025年，AR眼镜销售收入达到4.03亿元人民币，同比增长30.8%，主要得益于销量与平均售价的提升：销量从2024年的12.49万副增至13.37万副，平均售价从每副2466元上涨至3013元，销量与定价均由新品One系列拉动。
在全球化布局方面，XREAL海外收入占比持续走高。招股书显示，XREAL海外收入占比在2025年达71.0%，产品销往全球40个国家和地区，在美国、日本及欧洲等主要市场渗透率不断提升。
天眼查显示，XREAL从2017年起已完成12轮融资。2021年，XREAL的C轮融资额达1.25亿美元，创下单笔纪录。截至目前，XREAL投资方包括红杉资本、高瓴创投、云锋基金、阿里、顺为、中金、快手、蔚来资本、爱奇艺、Gentle Monster、立讯精密等明星机构。今年1月完成D轮融资后，XREAL估值已攀升至10亿美元。
郭涛认为，AR眼镜行业当前处于发展上升期，市场规模持续扩张，资本持续押注XREAL，反映出对AR眼镜赛道的长期看好与提前布局意愿。但资本并非盲目下注，而是更青睐具备实质落地能力的企业。XREAL在显示、光学等核心技术领域的突破和全球渠道两方面建立了优势，成为资本择优投资的对象。
盈利的囚徒困境
从招股书来看，XREAL正从砸钱搞研发向追求盈利过渡。
这一转变在其研发开支上体现得尤为明显。XREAL研发开支已从2023年的2.16亿元逐年下降至2025年的1.83亿元。XREAL降本主要来自三个方面：一是团队裁员，一年节省人员成本约700万元；二是研发周期进入迭代期，早期大规模探索阶段已过，烧钱的实验性投入自然减少；三是研发材料费下降，反复打样、测试的需求有所降低。
但风险同样存在：AR眼镜赛道技术迭代极快，若研发投入长期缩水，未来在显示、光学等核心环节上可能掉队。
市场爆发，竞争加剧。IDC数据显示，2025年全球AR眼镜出货量预计达1280万台，同比增长26%。其中，中国市场贡献主要增量，增速高达107%。快速扩张的市场吸引大量品牌涌入：Meta、苹果、谷歌、华为、小米等科技巨头，以及雷鸟创新、Rokid等新兴AR企业纷纷加码，头部竞争日趋激烈。
在这场竞争中，除产品功能外，价格是撬动普及的关键杠杆。一位业内人士告诉时代周报记者，价格直接影响消费者购买决策，尤其在市场普及阶段，较低价格有助于吸引更多用户。事实上，AR眼镜均价已呈下行趋势。前瞻产业研究院测算，2025年全球AR眼镜平均售价约3000元，较2023年下降约15%。
然而，降本并非易事。AR眼镜对光学及硬件制造精度要求极高，品牌高度依赖第三方供应链的稳定性和制造合作伙伴的可靠性。XREAL招股书显示，其需从第三方供应商采购电子元件、光学模块等关键原材料，并委聘第三方完成产品组装。这种模式大大削弱了品牌的议价能力，导致成本难以压降，产品售价也随之难以下调。这正是XREAL的未来风险之一。
郭涛认为，XREAL未来应从三大方向推进发展：一是持续深化技术研发，聚焦续航、交互精度等核心痛点突破，开发更具吸引力的应用场景，激发消费者需求；二是巩固并拓展全球销售渠道，进一步提升市场份额，同时深挖国内市场潜力，优化市场布局；三是探索多元化商业模式，突破硬件销售的单一盈利模式，布局软件服务、内容生态等领域，拓宽收入来源，逐步实现盈利目标，全面提升企业核心竞争力。
XREAL在招股书中表示，公司未来将持续加大研发投入以筑牢技术竞争力，升级产品组合，构建AI软件服务，与世界级伙伴建立深度合作，并加速全球化市场渗透与扩张。
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